Użytkownik zwrócił się do nas z prośbą o udzielenie odpowiedzi w następującym stanie faktycznym:
Jestem obligatariuszem firmy, której zarząd nielegalnie wyprowadził środki, po czym firma w 2021 r. zaprzestała działalności. Sąd wyznaczył zarządcę firmy, by ocalić resztę jej majątku, ale stanowi on tylko znikomą część wartości ogromnych zobowiązań firmy. W warunkach emisji obligacji (WEO) ustanowiono zabezpieczenie hipoteczne obligacji i administratora tego zabezpieczenia. Komornik sprzedał w 2024 r. nieruchomość będąca przedmiotem zabezpieczenia. Administrator zabezpieczenia poinformował mnie, że mimo szczegółowego udokumentowania statusu obligatariusza (dokumenty potwierdzające nabycie obligacji i ich zdeponowanie w biurze maklerskim, potwierdzenie przelewu środków na zakup obligacji) nie może mi wypłacić środków uzyskanych ze sprzedaży nieruchomości, bo komornik domaga się przedstawienia mu tytułu wykonawczego (wyroku /nakazu zapłaty wydanego przez sąd). Ponieważ moje prawo do wykorzystania tego zabezpieczenia jest bezspornie udowodnione ww. dokumentami, nie rozumiem, dlaczego komornik stawia takie wymagania i jak ewentualnie mógłbym je zrealizować poprzez sąd (kto byłby pozwany, jeżeli firma już nie prowadzi działalności od kilku lat, kto ostateczni zapłaciłby koszty sądowe po zakończeniu sprawy?). Dodatkowe pytanie - czy administrator zabezpieczenia nie jest sam zobowiązany prawnie do uzyskania w imieniu obligatariuszy odpowiednich dokumentów, umożliwiających wypłatę zabezpieczenia?
Spis treści:
- Zabezpieczenie, czyli poczucie bezpieczeństwa zapisane w umowie
- Administrator zabezpieczenia - podmiot działający „we własnym imieniu, ale nie we własnym interesie”
- Dlaczego w prawie nie wystarcza, że „wszyscy wiedzą, komu się należy”
- Martwy dłużnik, żywe zobowiązania
- Zabezpieczenie jako element systemu, nie gwarancja wyniku
- Podsumowanie: formalna ochrona kontra rzeczywiste pieniądze
Zabezpieczenie, czyli poczucie bezpieczeństwa zapisane w umowie
W świecie obligacji słowo „zabezpieczenie” funkcjonuje tak naprawdę na dwóch poziomach, które rzadko się ze sobą spotykają. Pierwszy to poziom prawny: konkretne instytucje prawa cywilnego, rzeczowego i rynku kapitałowego, które razem składają się na formalną konstrukcję zabezpieczenia. Drugi to poziom odbioru inwestora – tego, jak zabezpieczenie jest rozumiane intuicyjnie, często jeszcze zanim ktoś zajrzy do warunków emisji.
Na tym drugim poziomie zabezpieczenie działa przede wszystkim jak obietnica. Ma uspokajać, zmniejszać poczucie ryzyka i sugerować, że dług „stoi” na czymś namacalnym. Hipoteka, zastaw czy poręczenie brzmią jak solidne punkty zaczepienia, które mają chronić inwestora przed abstrakcyjnym ryzykiem niewypłacalności emitenta. Nic dziwnego, że w praktyce rynkowej zabezpieczenie bywa wykorzystywane marketingowo – jako argument, że dana obligacja jest czymś więcej niż zwykłą, niezabezpieczoną wierzytelnością.
Problem w tym, że prawo nie zajmuje się poczuciem bezpieczeństwa. Zajmuje się uprawnieniami, obowiązkami i procedurami. Zabezpieczenie nie jest więc żadnym „sejfem”, odłożoną pulą pieniędzy ani blokadą majątku emitenta. To tylko szczególny sposób powiązania wierzytelności z określonym składnikiem jego majątku. Mówiąc prościej: nie chodzi o to, że pieniądze gdzieś czekają, lecz o to, że wierzyciel ma lepsze miejsce w kolejce do zaspokojenia.
Od strony konstrukcyjnej zabezpieczenie obligacji ma więc charakter czysto relacyjny. Jego znaczenie ujawnia się dopiero wtedy, gdy pojawia się konflikt – gdy emitent przestaje płacić, a wierzyciel próbuje zamienić swoje prawo na realne pieniądze. Dopóki wszystko działa, zabezpieczenie pozostaje gdzieś w tle: jako wpis w księdze wieczystej, zapis w warunkach emisji czy klauzula w umowie. Dopiero w kryzysie okazuje się, że nie jest to żadna automatyczna gwarancja wypłaty, lecz mechanizm, który trzeba uruchomić, angażując cały aparat formalnych procedur.
W tym sensie zabezpieczenie w obrocie obligacyjnym ma w sobie pewien paradoks. Z założenia ma ograniczać ryzyko, ale jednocześnie dokłada kolejną warstwę złożoności prawnej, która ujawnia się dokładnie wtedy, gdy ryzyko staje się realnym problemem. Inwestor przekonuje się wtedy, że „posiadanie zabezpieczenia” nie oznacza jeszcze „posiadania pieniędzy”. Oznacza jedynie określoną pozycję w konstrukcji prawnej, którą dopiero trzeba przełożyć na rzeczywistość ekonomiczną – przy użyciu narzędzi rządzących się własną, rygorystycznie formalną logiką.
Administrator zabezpieczenia - podmiot działający „we własnym imieniu, ale nie we własnym interesie”
Administrator zabezpieczenia to przykład instytucji, która na poziomie nazwy obiecuje aktywność i kontrolę, a w praktyce dostarcza głównie porządek formalny. Intuicyjnie kojarzy się z kimś, kto zarządza zabezpieczeniem i działa w interesie inwestorów. W rzeczywistości jest to rola znacznie bardziej pasywna, oparta na procedurach, a nie na realnej decyzyjności.
Choć administrator występuje we własnym imieniu, nie działa „dla siebie”. Nie jest reprezentantem obligatariuszy w potocznym sensie ani właścicielem zabezpieczenia. Jego zadaniem jest skupienie w jednym podmiocie praw związanych z zabezpieczeniem, wyłącznie po to, by nie musiały one być wykonywane indywidualnie przez rozproszonych inwestorów. Cała jego pozycja wynika z konstrukcji prawnej, a nie z faktycznej swobody działania czy ekonomicznego interesu.
Stąd bierze się podstawowe nieporozumienie. Obligatariusze naturalnie oczekują od administratora inicjatywy i ochrony swoich interesów. System prawny widzi w nim natomiast podmiot działający w ściśle wyznaczonych granicach, określonych w ustawie i umowach. W efekcie administrator często bywa oceniany przez pryzmat oczekiwań, których po prostu nie może spełnić, bo jego realna rola jest znacznie węższa, niż sugerowałaby sama nazwa tej instytucji.
Dlaczego w prawie nie wystarcza, że „wszyscy wiedzą, komu się należy”
Jednym z najbardziej frustrujących doświadczeń dla wierzyciela jest zderzenie materialnej oczywistości z formalną bezradnością. Z perspektywy ekonomicznej sytuacja bywa prosta: środki zostały wpłacone, zobowiązanie istnieje, zabezpieczenie zostało ustanowione. W sensie potocznym „nie ma sporu co do tego, komu się należy”. Problem w tym, że prawo nie operuje kategorią oczywistości, tylko kategorią legitymacji proceduralnej.
System prawa cywilnego zakłada, że nawet bezsporne roszczenie musi zostać przełożone na odpowiednią formę procesową, zanim stanie się podstawą przymusu państwowego. Dopiero określony akt - wyrok, nakaz, inny tytuł - „przekształca” wierzytelność z prawa podmiotowego w prawo egzekwowalne. Bez tego przejścia prawo pozostaje w sferze deklaratywnej, a nie wykonawczej.
Z punktu widzenia wierzyciela jest to często moment największego dysonansu. Intuicja podpowiada, że wystarczy wykazać istnienie długu. Logika prawa mówi coś innego: nie chodzi o to, czy roszczenie istnieje, lecz czy zostało ono uznane w odpowiedniej formie przez organ, który może uruchomić aparat przymusu. Dopiero wtedy „wiedza wszystkich” zostaje zastąpiona „mocą państwa”.
Martwy dłużnik, żywe zobowiązania
Jednym z bardziej osobliwych zjawisk w praktyce prawa cywilnego jest sytuacja, w której dłużnik znika z realnego życia gospodarczego, ale wciąż „żyje” w świetle prawa. Spółka nie prowadzi już żadnej działalności, nie zawiera umów, nie zarabia, często nie ma nawet faktycznie działającego zarządu. A mimo to nadal formalnie istnieje: można ją pozwać, dostaje pisma z sądu, zapadają wobec niej wyroki i postanowienia. Ekonomicznie to już tylko pusta obudowa, prawnie – pełnoprawny uczestnik obrotu.
Dla wierzyciela oznacza to dość absurdalną sytuację. Cały mechanizm dochodzenia roszczeń opiera się na założeniu, że po drugiej stronie jest ktoś realny – podmiot, który może zareagować, zająć stanowisko, a na końcu wykonać orzeczenie. Tymczasem w praktyce spór toczy się z kimś, kto nie ma już żadnej sprawczości ani zdolności podejmowania decyzji. Prawo nie przewiduje jednak kategorii „dłużnika, który faktycznie przestał działać” – dłużnik albo istnieje w rejestrze, albo nie.
W efekcie wierzyciel trafia w świat procedur, które odtwarzają normalny spór prawny, mimo że jego sens dawno się wyczerpał. Są pisma procesowe, terminy, rozprawy i orzeczenia, ale brakuje realnego adresata tych działań. Z perspektywy systemu wszystko przebiega poprawnie. Z perspektywy wierzyciela prawo zaczyna jednak przypominać maszynę, która działa zgodnie z instrukcją, lecz coraz słabiej ma cokolwiek wspólnego z rzeczywistością gospodarczą – tą, w której majątek już dawno zniknął, a po dłużniku została tylko formalna konstrukcja.
Zabezpieczenie jako element systemu, nie gwarancja wyniku
W rynkowych opowieściach zabezpieczenie często brzmi jak obietnica happy endu: skoro jest hipoteka, zastaw albo inne zabezpieczenie, to w razie kłopotów „pieniądze się znajdą”. Prawo patrzy na to zupełnie inaczej. Dla niego zabezpieczenie nie jest gwarancją rezultatu, tylko jednym z elementów większej układanki, w której pojawiają się sądy, komornicy, administratorzy, rejestry i inni wierzyciele – każdy z własną rolą i ograniczeniami.
Zabezpieczenie nie działa samo z siebie. Nie prowadzi automatycznie do odzyskania pieniędzy, lecz jedynie otwiera drogę do całego ciągu formalnych działań. Najpierw sprawa musi przejść przez sąd, potem trzeba uzyskać odpowiednie orzeczenie, wszcząć egzekucję, a na końcu jeszcze podzielić to, co faktycznie uda się ściągnąć. Każdy z tych etapów rządzi się własnymi zasadami i każdy może napotkać realne przeszkody. Dla wierzyciela zabezpieczenie jest więc raczej biletem wstępu do tej procedury niż jej finałem.
W tym sensie zabezpieczenie bardziej przypomina miejsce w kolejce niż realny instrument finansowy. Daje lepszą pozycję startową, pierwszeństwo wobec innych wierzycieli i silniejsze argumenty w sporze. Nie daje jednak wpływu na tempo, sprawność ani skuteczność całego mechanizmu. Prawo nie obiecuje bowiem, że zabezpieczenie zakończy się wypłatą pieniędzy. Obiecuje tylko tyle, że jeśli do wypłaty dojdzie, to odbędzie się ona według określonych reguł. I to jest różnica, która naprawdę zaczyna mieć znaczenie dopiero wtedy, gdy rynkowe wyobrażenia zderzają się z praktyką postępowań cywilnych.
Podsumowanie: formalna ochrona kontra rzeczywiste pieniądze
Gdy zebrać te elementy w całość, łatwo zauważyć, że prawo oferuje obligatariuszowi ochronę w sensie formalnym, ale nie obiecuje szybkiego ani automatycznego zaspokojenia roszczeń. Zabezpieczenie, administrator, sąd czy komornik – każdy z tych elementów pełni swoją funkcję, ale żaden nie działa samodzielnie ani „na skróty”. System prawny porządkuje sytuację, ustala zasady gry i kolejność zaspokojenia, ale nie usuwa ryzyka, że pieniądze pojawią się dopiero po długim czasie albo w mniejszej kwocie, niż inwestor by oczekiwał.
Dla inwestora rodzi się tu dość niewygodna prawda: mieć prawo to nie to samo, co mieć pieniądze. Prawo buduje ramy, w których roszczenie może być dochodzone, ale dopiero ich faktyczne uruchomienie – przez sądy, komorników czy administratorów – może zamienić zapis na papierze w realne środki. W świecie obligacji zabezpieczenie nie daje więc natychmiastowego poczucia bezpieczeństwa, lecz raczej formalne prawo do walki o swoje w systemie, który rządzi się własnymi regułami i własnym tempem.
Twój podatek ma moc! Przekaż 1,5% na Akademię Liderów Innowacji i Przedsiębiorczości Fundacja dr Bogusława Federa, wpisując w PIT numer KRS 0000318482. Wspieraj z nami polską mikroprzedsiębiorczość.
Wyszukaj: Akademia Liderów Innowacji i Przedsiębiorczości Fundacja dr Bogusława Federa w https://www.podatki.gov.pl/pit/twoj-e-pit/
Dziękujemy
Stan prawny: 9 lutego 2026 r.
Stan prawny:
- Ustawa z dnia 23 kwietnia 1964 r. – Kodeks cywilny (Dz.U.2023.0.1590 t.j.)
- Ustawa z dnia 29 lipca 2005 r. o obligacjach (Dz.U.2025.0.123 t.j.)
- Ustawa z dnia 17 listopada 1964 r. – Kodeks postępowania cywilnego (Dz.U.2024.0.190 t.j.)
- Ustawa z dnia 17 stycznia 2003 r. o komornikach sądowych i egzekucji (Dz.U.2024.0.210 t.j.)
- Ustawa z dnia 24 sierpnia 2001 r. – Prawo rzeczowe (Dz.U.2023.0.789 t.j.)
